Σημαντικά περιθώρια περαιτέρω ανόδου για τη μετοχή της ΑΔΜΗΕ Συμμετοχών διαβλέπει η Ambrosia Capital, ανεβάζοντας την τιμή-στόχο στα 6,20 ευρώ, από 6 ευρώ προηγουμένως και διατηρώντας τη σύσταση αγοράς. Με βάση την τελευταία τιμή κλεισίματος των 4,40 ευρώ, η νέα αποτίμηση συνεπάγεται δυνητική άνοδο 44%, η οποία προσεγγίζει το 47% εάν συνυπολογιστεί και η εκτιμώμενη μερισματική απόδοση 2,6%.
Πίσω από την αισιόδοξη εκτίμηση βρίσκεται η πεποίθηση ότι η αγορά δεν έχει ακόμη ενσωματώσει πλήρως τις αναπτυξιακές προοπτικές του ελληνικού διαχειριστή μεταφοράς ηλεκτρικής ενέργειας. Η ταχεία διεύρυνση της ρυθμιζόμενης περιουσιακής βάσης, η ενίσχυση της κερδοφορίας και το εκτεταμένο επενδυτικό πρόγραμμα δημιουργούν, σύμφωνα με τη χρηματιστηριακή, μια εικόνα που δεν αποτυπώνεται ακόμη στην τρέχουσα χρηματιστηριακή αποτίμηση.
Μάλιστα, το βασικό επιχείρημα της Ambrosia είναι ότι ο ΑΔΜΗΕ εμφανίζει υψηλότερους ρυθμούς ανάπτυξης από τις αντίστοιχες ευρωπαϊκές εταιρείες, αλλά εξακολουθεί να διαπραγματεύεται με σημαντική έκπτωση έναντί τους.
Η έκπτωση έναντι της Ευρώπης
Ένα από τα πλέον ενδιαφέροντα στοιχεία της ανάλυσης αφορά τον δείκτη EV/RAB, δηλαδή τη σχέση της επιχειρηματικής αξίας προς τη ρυθμιζόμενη περιουσιακή βάση. Ο συγκεκριμένος δείκτης αποτελεί βασικό εργαλείο αποτίμησης για τις εταιρείες διαχείρισης δικτύων, καθώς συνδέει τη χρηματιστηριακή αξία με την περιουσιακή βάση πάνω στην οποία υπολογίζονται τα ρυθμιζόμενα έσοδα.
Σύμφωνα με την Ambrosia, η ΑΔΜΗΕ Συμμετοχών διαπραγματεύεται περίπου στη μία φορά, όταν ο μέσος όρος των ευρωπαϊκών εισηγμένων εταιρειών του κλάδου βρίσκεται κοντά στις 1,4 φορές. Αυτό μεταφράζεται σε discount περίπου 31%, παρά το γεγονός ότι οι προοπτικές ανάπτυξης του ελληνικού διαχειριστή εμφανίζονται ισχυρότερες.
Ειδικότερα, η χρηματιστηριακή προβλέπει ότι η ρυθμιζόμενη περιουσιακή βάση (RAB) του ΑΔΜΗΕ θα αυξάνεται με ετήσιο σύνθετο ρυθμό περίπου 22% την περίοδο 2026-2028, έναντι 11% για τις ευρωπαϊκές ομοειδείς εταιρείες. Με άλλα λόγια, εκτιμά ότι ο ελληνικός όμιλος θα αναπτύσσεται με διπλάσιο ρυθμό, χωρίς αυτό να έχει αποτυπωθεί ανάλογα στην αποτίμησή του.
Τα 9 δισ. ευρώ των επενδύσεων αλλάζουν τα δεδομένα
Ο βασικός μοχλός αυτής της ανάπτυξης είναι το νέο δεκαετές πρόγραμμα ανάπτυξης του συστήματος μεταφοράς για την περίοδο 2027-2036, συνολικού ύψους 9 δισ. ευρώ. Εάν εξαιρεθεί η ηλεκτρική διασύνδεση Ελλάδας – Κύπρου – Ισραήλ (GSI), οι προβλεπόμενες επενδύσεις διαμορφώνονται σε 7,4 δισ. ευρώ.
Η Ambrosia δεν ενσωματώνει προς το παρόν το έργο GSI στις οικονομικές προβλέψεις της, υιοθετώντας μια πιο συντηρητική προσέγγιση. Παρά ταύτα, το υπόλοιπο επενδυτικό πρόγραμμα αρκεί για να διαμορφώσει ένα ιδιαίτερα ισχυρό αναπτυξιακό αποτύπωμα.
Οι κεφαλαιουχικές δαπάνες εκτιμάται ότι θα κινηθούν κατά μέσο όρο κοντά στα 1,5 δισ. ευρώ ετησίως την περίοδο 2027-2030, με σημαντικό μέρος των έργων να αφορά τις ηλεκτρικές διασυνδέσεις των Δωδεκανήσων και του Βόρειου Αιγαίου, οι οποίες προγραμματίζεται να ολοκληρωθούν το 2030.
Η σταδιακή υλοποίηση αυτών των επενδύσεων αναμένεται να διευρύνει σημαντικά την περιουσιακή βάση του διαχειριστή. Η Ambrosia προβλέπει ότι η RAB θα φτάσει τα 8,5 δισ. ευρώ έως το τέλος του 2030, επίπεδο αυξημένο κατά 16% σε σχέση με την προηγούμενη εκτίμησή της.
Πρόκειται για μια εξέλιξη με άμεση σημασία για τη μελλοντική κερδοφορία, καθώς η διεύρυνση της ρυθμιζόμενης περιουσιακής βάσης δημιουργεί τις προϋποθέσεις για υψηλότερα επιτρεπόμενα έσοδα.
Καλύτερες επιδόσεις ήδη από το 2026
Πέρα από τη μακροπρόθεσμη αναπτυξιακή προοπτική, η Ambrosia βλέπει θετικές εξελίξεις και σε βραχυπρόθεσμο ορίζοντα. Η χρηματιστηριακή εκτιμά ότι τα αποτελέσματα του 2026 είναι πιθανό να ξεπεράσουν τις προβλέψεις της διοίκησης, με βασικό καταλύτη την εφαρμογή των νέων χρεώσεων χρήσης του συστήματος μεταφοράς ηλεκτρικής ενέργειας (TUoS) από τον Μάρτιο.
Τα αποτελέσματα του πρώτου εξαμήνου έχουν ήδη δώσει μια πρώτη εικόνα αυτής της επίδρασης, καθώς τα EBITDA αυξήθηκαν κατά 26% σε ετήσια βάση και τα καθαρά κέρδη κατά 37%. Ιδιαίτερα σημαντικό ήταν το δεύτερο τρίμηνο, η πρώτη πλήρης περίοδος εφαρμογής των νέων χρεώσεων, κατά την οποία τα έσοδα ενισχύθηκαν κατά 27% σε ετήσια βάση και 3% σε τριμηνιαία βάση.
Με βάση αυτά τα δεδομένα, η Ambrosia διατηρεί την πρόβλεψή της για προσαρμοσμένα EBITDA 398 εκατ. ευρώ το 2026, περίπου 4% υψηλότερα από το ανώτατο όριο της καθοδήγησης της διοίκησης. Για τα καθαρά κέρδη, μάλιστα, αναθεωρεί ανοδικά την εκτίμησή της στα 188 εκατ. ευρώ, περίπου 2% πάνω από το υψηλότερο επίπεδο των εταιρικών προβλέψεων.
Σημαντική θεωρείται επίσης η προοπτική βελτίωσης της απόδοσης ιδίων κεφαλαίων (RoE). Μετά την αύξηση μετοχικού κεφαλαίου των 530 εκατ. ευρώ τον Ιούνιο του 2026, η απόδοση διαμορφώνεται στο 7,3% για τη φετινή χρονιά. Η Ambrosia εκτιμά ότι θα ανέλθει στο 11,6% το 2029, σε ευθυγράμμιση με τον στόχο της διοίκησης για περίπου 11%, και θα ενισχυθεί περαιτέρω στο 13,5% το 2030.
Η χρηματοδότηση και ο παράγοντας του χρέους
Το μεγάλο επενδυτικό πρόγραμμα, βεβαίως, συνεπάγεται και αυξημένες χρηματοδοτικές απαιτήσεις. Πρόκειται για μια παράμετρο που η Ambrosia δεν παραβλέπει, παρά τη θετική της προσέγγιση για τη μετοχή.
Η αναθεώρηση του χρονοδιαγράμματος υλοποίησης των έργων περιορίζει, πάντως, τις πιέσεις σε σχέση με τις προηγούμενες εκτιμήσεις. Οι επενδυτικές δαπάνες της διετίας 2027-2028 μειώνονται κατά περίπου 350 εκατ. ευρώ, οδηγώντας σε ηπιότερη πρόβλεψη για τη μόχλευση.
Ειδικότερα, ο δείκτης καθαρού χρέους προς προσαρμοσμένα EBITDA εκτιμάται στις 3,5 φορές το 2027, αντί 4 φορές προηγουμένως, και στις 4,6 φορές το 2028, έναντι προηγούμενης εκτίμησης 5,2 φορές.
Παρά τη βελτίωση, ο δανεισμός παραμένει μια σημαντική παράμετρος που θα χρειαστεί προσεκτική διαχείριση. Η Ambrosia προβλέπει ότι ο λόγος καθαρού χρέους προς ρυθμιζόμενη περιουσιακή βάση θα κορυφωθεί στο 57% το 2030, κάτω από το όριο του 60% που έχει θέσει η διοίκηση.
Παράλληλα, η χρηματιστηριακή εκτιμά ότι ο δείκτης λειτουργικών ταμειακών ροών προς καθαρό χρέος θα παραμείνει πάνω από το 12,6% την περίοδο 2027-2030, διατηρώντας απόσταση από το ελάχιστο όριο του 10%.
Στην ανάλυσή της, η Ambrosia εντοπίζει ακόμη πρόσθετη αξία στην ανάκτηση περίπου 243 εκατ. ευρώ από παλαιότερες διαφορές ρυθμιζόμενων εσόδων, η οποία εκτιμάται ότι θα πραγματοποιηθεί σταδιακά την περίοδο 2027-2031.
Το στοίχημα της επόμενης ημέρας
Η αναβάθμιση της τιμής-στόχου στα 6,20 ευρώ αποτυπώνει την εκτίμηση της Ambrosia ότι η σημερινή αποτίμηση δεν αντανακλά ακόμη το μέγεθος των αλλαγών που συντελούνται στον ΑΔΜΗΕ. Η ανάπτυξη της ρυθμιζόμενης περιουσιακής βάσης, η ενίσχυση της κερδοφορίας και οι νέες ηλεκτρικές διασυνδέσεις συνθέτουν ένα επενδυτικό προφίλ με μακροπρόθεσμο ορίζοντα.
Το ζητούμενο πλέον είναι η υλοποίηση του φιλόδοξου επενδυτικού προγράμματος, η έγκαιρη απόδοση των νέων υποδομών και η διατήρηση της χρηματοοικονομικής ισορροπίας σε μια περίοδο υψηλών κεφαλαιουχικών δαπανών.
Αυτά θα καθορίσουν σε μεγάλο βαθμό και το κατά πόσο η απόσταση που σήμερα χωρίζει την αποτίμηση του ΑΔΜΗΕ από τις ευρωπαϊκές ομοειδείς εταιρείες θα αρχίσει να περιορίζεται, δικαιώνοντας τις εκτιμήσεις της χρηματιστηριακής.
