Η Goldman Sachs αναθεωρεί τις προβλέψεις της για τις ελληνικές εταιρείες διύλισης, ενόψει της ανακοίνωσης των αποτελεσμάτων του τρίτου τριμήνου. Η τράπεζα προσαρμόζει τις εκτιμήσεις της για την περίοδο 2025-2027, λαμβάνοντας υπόψη τις νέες συνθήκες στις αγορές ενέργειας και συναλλάγματος.
Σύμφωνα με την ανάλυση, οι προβλέψεις EBITDA για το 2025 αυξάνονται κατά περίπου 9%, καθώς τα περιθώρια διύλισης παραμένουν ισχυρά και η αγορά καυσίμων διατηρεί στενές συνθήκες έως το τέλος του έτους.
Αντίθετα, για τα έτη 2026 και 2027 οι εκτιμήσεις μειώνονται κατά 3% και 2% αντίστοιχα, λόγω της ενίσχυσης του ευρώ έναντι του δολαρίου και της πιο αργής ανάκαμψης στα περιθώρια πετροχημικών, κυρίως για τη HELLENiQ Energy.
Η Goldman Sachs σημειώνει ότι τα κέρδη του 2025 αναμένεται να διαμορφωθούν σε ιστορικά υψηλά επίπεδα, ωστόσο το outlook για τη διετία 2026-2027 είναι πιο συγκρατημένο, εξαιτίας των επενδύσεων σε ανανεώσιμες πηγές ενέργειας και των συναλλαγματικών επιδράσεων που περιορίζουν τις ελεύθερες ταμειακές ροές.
Κορύφωση του κύκλου στη διύλιση
Το τρίτο τρίμηνο του 2025 συμπίπτει με την ισχυρότερη φάση του ευρωπαϊκού διυλιστηριακού κύκλου. Τα περιθώρια διύλισης στη Βορειοδυτική Ευρώπη διαμορφώθηκαν στα 10 δολάρια ανά βαρέλι, αυξημένα κατά 40% σε σχέση με το προηγούμενο τρίμηνο, γεγονός που οδηγεί σε άνοδο περίπου 30% στη λειτουργική κερδοφορία των ελληνικών εταιρειών.
Η Motor Oil (ΜΟΗ) επωφελείται από την πλήρη αποκατάσταση της δυναμικότητας στο διυλιστήριο Κορίνθου, ενώ η HELLENiQ Energy ανακάμπτει μετά τη συντήρηση στην Ελευσίνα και ενσωματώνει τη δραστηριότητα της Elpedison, ενισχύοντας το ενεργειακό της προφίλ.
Παρά το θετικό momentum, η Goldman επισημαίνει ότι το free cash flow yield υπολείπεται του μέσου όρου του κλάδου για το 2026-2027, λόγω αυξημένων επενδύσεων σε έργα ΑΠΕ.
Motor Oil: Σταθερή απόδοση, ουδέτερη σύσταση
Για τη Motor Oil, η τράπεζα προβλέπει EBITDA 294 εκατ. ευρώ για το τρίτο τρίμηνο και 978 εκατ. ευρώ για το 2025, αυξημένα κατά 8% έναντι των προηγούμενων εκτιμήσεων. Παρά τη βελτίωση, η Goldman διατηρεί ουδέτερη σύσταση (Neutral) και τιμή-στόχο 28 ευρώ, εκτιμώντας ότι η μετοχή διαπραγματεύεται κοντά στη δίκαιη αξία της.
Η Motor Oil αποτιμάται σε 5,6 φορές EV/EBITDA (μέσος όρος 2026-2027) και 8,4 φορές P/E, ενώ εμφανίζει FCF yield περίπου 2%, καθώς επιταχύνονται οι επενδύσεις σε ΑΠΕ (στόχος 1,6 GW έως το 2027). Η καθαρή μόχλευση παραμένει χαμηλή στις 2,1 φορές EBITDA, με σταθερές αποδόσεις μερισμάτων γύρω στο 6%.
Η αποτίμηση βασίζεται σε SOTP ανάλυση με πολλαπλασιαστές 5x για τη διύλιση, 6x για τη λιανική καυσίμων και 9x για την ενέργεια, αντικατοπτρίζοντας τη διαφοροποίηση και τη σταθερότητα του επιχειρηματικού μοντέλου.
HELLENiQ Energy: Περιορισμένο περιθώριο ανόδου
Η HELLENiQ Energy αναμένεται να ανακοινώσει EBITDA 300 εκατ. ευρώ για το τρίτο τρίμηνο και 901 εκατ. ευρώ για το 2025. Οι προβλέψεις για το 2026 και 2027, ωστόσο, μειώνονται κατά 5% και 2%, λόγω ασθενέστερης ανάκαμψης στα πετροχημικά και της επίδρασης της ισχυρότερης ισοτιμίας του ευρώ.
Η σύσταση «πώληση» (Sell) διατηρείται, με ελαφρώς αναθεωρημένη τιμή-στόχο στα 6,60 ευρώ (από 6,50 ευρώ), που συνεπάγεται περιθώριο πτώσης ~20% από τα τρέχοντα επίπεδα (περίπου 8,3 ευρώ).
Η εταιρεία εμφανίζει 6,0x EV/EBITDA και 9,6x P/E για το 2026-2027, με FCF yield 4%, σημαντικά χαμηλότερο από τον ευρωπαϊκό μέσο όρο (9%). Η μόχλευση αυξάνεται στις 2,7 φορές καθαρός δανεισμός/EBITDA, λόγω της εξαγοράς του 50% της Elpedison και της έκτακτης εισφοράς του 2025.
Η Goldman Sachs θεωρεί ότι το risk/reward παραμένει αρνητικό, καθώς οι αποτιμήσεις είναι υψηλές σε σχέση με την κερδοφορία και τη χρηματοοικονομική ευελιξία της εταιρείας.
Η Goldman Sachs εκτιμά ότι το 2025 θα αποτελέσει την κορύφωση του τρέχοντος κύκλου για τα ελληνικά διυλιστήρια. Αν και το τέταρτο τρίμηνο προβλέπεται επίσης ισχυρό, για τη διετία 2026-2027 η εικόνα διαφοροποιείται:
η Motor Oil αξιολογείται ως πιο σταθερή επιλογή, με συντηρητική αποτίμηση και χαμηλότερο ρίσκο,
ενώ η HELLENiQ Energy θεωρείται «ακριβή», με υψηλότερη μόχλευση και περιορισμένο περιθώριο ανόδου.
Ο οίκος καταλήγει ότι προτιμά τη Motor Oil, καθώς η μετοχή της βρίσκεται πιο κοντά σε ένα ισορροπημένο σημείο αποτίμησης, σε αντίθεση με τη HELLENiQ Energy, της οποίας οι προσδοκίες κρίνει πιο απαιτητικές σε σχέση με τα λειτουργικά της δεδομένα.
